Наш комментарий
Банк России в ходе опорного заседания по денежно-кредитной политике (ДКП) 22 октября 2021 г. неожиданно повысил ключевую ставку необычным шагом в 75 б. п., доведя ее значение до 7,5%. Данное решение идет вразрез с ранней риторикой регулятора, указывавшей на необходимость точечной настройки параметров ДКП при помощи «стандартных» действий.
Участники рынка также не предполагали такого резкого изменения стоимости кредитования, ожидая повышения ставки на 25 либо 50 б. п. При этом ЦБ России не стал смягчать сигнал, напротив усилив «ястребиную» риторику и дав понять рынку, что об окончании цикла нормализации ДКП пока говорить рано.
Главным обоснованием решения регулятора по-прежнему стало смещение баланса рисков инфляции в сторону проинфляционных. Устойчивые факторы вносят существенный вклад в инфляцию на фоне несоответствия возможностей выпуска и активно растущего спроса. В результате инфляция складывается гораздо выше прогноза регулятора, достигнув по состоянию на 18 октября годового значения в 7,8%. Инфляционные ожидания населения в октябре также достигли максимума за пять лет.
В обновленном среднесрочном макроэкономическом прогнозе ЦБ повысил ожидания по инфляции конец года до 7,4-7,9% (ранее 5,7-6,2%). При этом на следующий год прогнозируемая инфляция осталась без изменений — на уровне 4-4,5%. Также Банк России повысил прогнозы по средней ключевой ставке на 2022 г. — с 6-7% до 7,3-8,3%, на 2023 год — с 5-6% до 5,5-6,5%. Прогноз на 2024 г. сохранен на уровне 5-6%. Диапазон средней ключевой ставки на этот год немного скорректирован до 5,7-5,8% (с текущего момента и до конца года средняя ключевая ставка составит 7,5-7,7%). Это означает, что на последнем декабрьском заседании ставка может быть еще раз повышена вплоть до 100 б. п., что полностью совпадает с заявлением регулятора, в котором говорится о возможности дальнейших повышений ключевой ставки на ближайших заседаниях.
Резкое ужесточение риторики и признание того факта, что мы вновь находимся вне зоны «тонкой настройки», стало, на наш взгляд, наиболее важным итогом прошедшего заседания. Мы, как и большинство участников рынка, не ожидали столь значительного изменения тональности заявлений ЦБ, что вынуждает нас вносить изменения в базовый прогноз. Сейчас довольно сложно делать выводы относительно величины ключевой ставки на пике цикла и сроков его достижения (пока исходя из текущего диапазона среднего значения, она не должна превысить 8,5%). Очевидно, что выходящая статистика по инфляции останется наиболее важным фактором при принятии решений по монетарной политике. С высокой вероятностью мы ожидаем, что во время декабрьского заседания (намечено на 17.12.2021) стоимость кредитования в России вновь будет увеличена. Наш обновленный базовый прогноз предполагает значение ключевой ставки на конец года в размере 8%.
Реакция рынка
ОФЗ колебались в рамках узкого ценового диапазона, плавно дешевея на протяжении нескольких торговых сессий перед объявлением результатов заседания. Решение регулятора стало весьма неожиданным для рынка. Исходя из доходностей краткосрочных ОФЗ, инвесторы не закладывали ключевую ставку на пике выше 7,5%. Как следствие «ястребиный» тон Банка России стал «холодным душем» для рынка гособлигаций.
Первая реакция федеральных займов была негативной, и позже по ходу пресс-конференции Эльвиры Набиуллиной она только усугублялась. Наибольшее давление ожидаемо испытали короткие и среднесрочные выпуски, где рост доходности достиг 40-45 б. п. Мы ждем, что в ближайшее время нисходящий тренд в госсекторе сохранится, а наблюдаемая в данный момент инвертированность суверенной кривой увеличится. Стабилизация цен будет происходить по мере того, как у участников рынка сформируется ожидание сроков окончания ужесточения ДКП.
Ключевые моменты пресс-конференции:
- Говорить об окончании цикла ужесточения ДКП пока рано. Ключевая ставка вернется в нейтральный диапазон не раньше середины 2023 г. Выросла вероятность того, что уровень ключевой ставки будет выше, а время ее удержания на повышенном уровне дольше, чем ожидалось ранее.
- На октябрьском заседании обсуждался вариант повышения ключевой ставки сразу на 100 б. п. Обновленный диапазон среднего значения ключевой ставки до конца 2021 г. допускает аналогичное действие и во время декабрьского заседания. В целом Банк России в дальнейшем не исключает нестандартных шагов.
- Существенный пересмотр прогноза инфляции в текущем году вызван ситуацией с урожаем и проблемами с функционированием мировых логистических цепочек. От итогов уборки урожая будет зависеть динамика цен в оставшиеся два месяца.
- Регулятор оценивает вводимые ограничения в рамках борьбы с пандемией как проинфляционные. Спрос все в меньшей степени подвержен ограничениям, в то время как предложение сокращается из-за приостановки работы предприятий. Введение новых ограничительных мер не окажет большого влияния на экономику. Их влияние пока не учтено в прогнозе.
- Укрепление рубля на 10%, по оценке Банка России, уменьшает инфляцию примерно на 0,5 п. п. в течение года. Изменения валютного курса отражаются в ценах постепенно, как правило от трех до шести месяцев.
- Банк России не видит риска ухода инфляции в 2022 г. ниже целевого значения в 4% на фоне преобладания проинфляционных рисков.
