Aragvi представил умеренно позитивные финансовые результаты за 1П20 финансового года, окончившееся 31.12.2019 г.

Холдинг Aragvi (группа Trans-Oil), крупнейший производитель сельскохозяйственной продукции в Молдавии, недавно опубликовал отчетность по МСФО за шесть месяцев, закончившихся 31 декабря 2019 г., после чего состоялся конференц-звонок. Мы рассматриваем опубликованные данные как умеренно положительные. Отчетность не отражает резкого ухудшения экономической конъюнктуры из-за пандемии COVID-19. Мы рекомендуем воздержаться от формирования длинных позиций по высокодоходным инструментам в периоды высокой волатильности. Тем не менее, выпуск Aragvi 24 (YTM 18,5%) может стать привлекательным объектом для вложений, как только настроение рынка начнет улучшаться.

Финансовые показатели 1П2020:

• Валовая выручка выросла на 64,5% г/г, до $464 млн. Высокие показатели продаж совпали с последним прогнозом, опубликованным в конце января. В условиях увеличения урожая в Молдавии и эффективной программы сбыта объем реализации продукции вырос на 73% г/г, до 1 717 млн т. Основная часть консолидированного товарооборота (83% по состоянию на 1П20 по сравнению с 78% за весь 2019 г.) традиционно пришлась на трейдинговое подразделение
• Из негативных факторов стоит отметить умеренное снижение рентабельности - рентабельность по EBITDA упала до 12,5% с 14,8% во 2П19 в связи с ростом издержек в крупнейшем (по объему продаж и активам) подразделении по торговле сырьевыми товарами. Валовая рентабельность этого сегмента снизилась с 20,2% на конец 2019 г. (закончившегося 30.06.2019) до 17,4% в 1П20
• Чистая прибыль в 1П20 повысилась на 4% и составила $24 млн
• Свободный денежный поток (FCF) вновь стал отрицательным (-$97 млн), несмотря на незначительные капзатраты из-за высокого спроса на оборотный капитал. При этом операционный денежный поток увеличился почти на 50% г/г. Последовательное увеличение масштаба бизнеса и объемов продаж требует наращивания запасов. Так, к 31 декабря 2019 г. легкореализуемые запасы (RMI) выросли на 15% г/г, до $325 млн (рост на 72% с предыдущей отчетной даты)
• Структура долга претерпела неоднозначные изменения с выхода предыдущего отчета за 2019 г. С одной стороны, общий долг Aragvi вырос на 21% (за счет привлечения краткосрочных банковских кредитов), до $477 млн. Все заемные средства компания привлекала в твердой валюте (почти 94% - в долларах США). В то же время улучшились показатели долговой нагрузки благодаря увеличению легкореализуемых запасов и повышению EBITDA. В частности, соотношение чистый долг (скорректированный на легкореализуемые запасы)/EBITDA составило 1,5x по сравнению с 2,2x на конец 2019 г. Мы считаем консервативным уровень актуальной долговой нагрузки группы, что особенно важно для эмитентов категории HY
• Aragvi рассчитывает, что в течение всего 2020 компании удастся произвести и реализовать около 2 500 млн т зерна и масличных культур, в то время как объемы дробления превысят 400 млн т.
• Сейчас сложно спрогнозировать масштаб негативного влияния пандемии на операционный профиль компании. Руководство не ожидает серьезного ухудшения финансовых показателей, так как спрос на продукцию останется высоким даже в кризис. В то же время возможны некоторые перебои в производстве. Производственные мощности в Румынии в настоящее время не функционируют из-за карантина
• Рейтинг Aragvi находится на одном уровне с суверенным Молдавии (композитный рейтинг "B-"). Мы считаем, что риск снижения кредитного рейтинга эмитента в ближайшем будущем ограничен - для данной категории рейтинга у компании стабильный финансовый профиль. В случае снижения суверенного рейтинга риск аналогичных действий в отношении рейтинга Aragvi также низок с учетом того, что на экспортные продажи приходится почти 97% общей выручки группы

Ключевые финансовые показатели, МСФО

Источник: Данные компании, оценка ITI Capital

Динамика цены Aragvi 24

Источник: Bloomberg, ITI Capital