ЦБ России: приближаемся к режиму «тонкой настройки»

Наш комментарий

В пятницу, 10 июня, состоялось очередное плановое заседание Банка России по денежно-кредитной политике (ДКП), в рамках которого ключевая ставка была вновь понижена. На этот раз «шаг» регулятора оказался более консервативным и составил 150 б.п., тем самым стоимость кредитования опустилась до 9,5% (то есть до значения, предшествовавшего началу «спецоперации» и введения санкций). Тем не менее, он превзошел консенсус-прогноз экспертов (-100 б.п., до 10%).

Более крутая траектория снижения бенчмарка была обоснована активным замедлением инфляции и меньшим, чем изначально ожидалось, масштабом снижения экономической активности. Последние три недели Росстат фиксирует нулевой либо отрицательный еженедельный прирост потребительских цен. Таким образом, годовой показатель инфляции к началу июня снизился до 17% (по сравнению с 17,83% по итогам апреля). В то же время проинфляционные риски по-прежнему остаются существенными и могут повышаться в дальнейшем в виду незаякоренных инфляционных ожиданий.

В ходе заседания совет директоров ЦБ рассматривал два основных сценария: снижение ставки до 10 и 9,5%, остановившись в итоге на более широком шаге. Данное решение также совпало и с нашими ожиданиями.

Одновременно регулятор пересмотрел прогноз инфляции в текущем году, которая теперь, как ожидается, составит 14-17% вместо прежних 18-23%. Среднее прогнозное значение ключевой ставки в 2022 г. снижено до 10,8-11,4%. Это подразумевает, что в оставшиеся шесть месяцев года она в среднем будет находиться между 9,5% и 8,5%. Таким образом, в консервативном сценарии стоимость кредитования может остаться неизменной до конца года, в то время как оптимистичный прогноз предполагает снижение вплоть до 7,5%. Согласно нашему обновленному базовому прогнозу, Банк России впредь будет действовать более консервативно, переходя в режим «тонкой настройки», чтобы снизить значение ключевой ставки к концу года до 8-8,5%.

Реакция рынка

Локальные гособлигации активно дорожали в последнее время на фоне ожиданий более резкого, чем изначально предполагалось, снижения ключевой ставки, подкрепляемого «мягкой» риторикой представителей ЦБ. Накануне объявления решения доходность почти всей кривой ОФЗ оказалась ниже 9%. В то же время, несмотря на то, что шаг регулятора стал даже более широким, чем того ожидало большинство инвесторов, «ужесточившаяся» риторика прервала тренд роста. После завершения пресс-конференции главы ЦБ длинные и среднесрочные выпуски растеряли всю прибыль, накопленную с открытия торговой сессии.

Впрочем, на наш взгляд, наблюдаемая коррекция не будет иметь затяжной характер. При условии, что тренд замедления годовой инфляции сохранится, быстрее сокращая разрыв с нижней границей прогнозного диапазона Банка России, вероятность реализации «оптимистичного» прогноза динамики ключевой ставки к концу года будет повышаться. Таким образом, у цен на ОФЗ остается потенциал роста в ближайшей перспективе. По нашим прогнозам, в следующие несколько месяцев положительная переоценка длинных бумаг с постоянным купоном может составить не менее 4-5%.

Наиболее важные моменты пресс-конференции

• В ближайшее время будет анонсировано изменение в законодательстве, касающееся «замещающих» облигаций. Российские эмитенты смогут размещать новый вид инструментов для замены находящихся в обращении евробондов и восполнения прав локальных инвесторов, которые не могут получить выплаты из-за нефункционирующего моста Euroclear-НРД. Предполагается, что размер, дата погашения, а также номинальная стоимость российских облигаций будут соответствовать аналогичным условиям еврооблигаций.
• Ведется подготовка возможных юридических шагов в связи с оспариванием санкций в отношении НРД.
• Решение по ограничениям, относящимся к снятию наличной валюты физическими лицами, может быть объявлено в начале сентября.
• Последствия санкций пока проявляются не так явственно, как ожидалось изначально, однако утверждать, что их негативный потенциал исчерпан, пока преждевременно.
• Бюджетная политика становится стимулирующей. Однако ее дополнительное «смягчение» может оказать чрезмерное проинфляционное влияние на экономику. Для возвращения инфляции к цели в 2024 г. может потребоваться проведения более жесткой ДКП, чем пока предполагается.
• Низкие темпы инфляции в последние недели нельзя считать устойчивыми. По основной же массе позиций темпы роста цен по-прежнему, значительно выше целевых 4%.
• Банк России не закладывает в свой базовый прогноз риск стагфляции.
• Принудительная конвертация валютных счетов физических лиц в рублевые не планируется.
• Говорить о стандартных шагах в ДКП ввиду высокой неопределенности ситуации преждевременно. Однако при переходе ключевой ставки к однозначным величинам размер шага будет определяться более «тонко» – ситуация слишком неопределенная, считает глава Банка России Эльвира Набиуллина.