ЦБ России: структурные изменения в экономике повышают терпимость к инфляции

Наш предварительный комментарий к решению Банка России по ставкам: ждем скорого снижения ключевой ставки на 200 б.п., до 15%

В следующую пятницу, 29 апреля, запланировано опорное заседание российского регулятора по ключевой ставке. Помимо прочего решение будет сопровождаться обновленным среднесрочным макроэкономическим прогнозом, что вызывает особенный интерес в сложившейся геополитической ситуации (прежде всего, в части основных статьей платежного баланса в базовом сценарии). Доклад о денежно-кредитной политике (ДКП) будет опубликован позже, 11 мая.

Наши ожидания итогов встречи согласовываются как с консенсус-прогнозом участников рынка, так и с последней риторикой представителей регулятора, отражающей более «мягкий» сигнал. Несмотря на сохраняющееся инфляционное давление и растущий разрыв фактической и целевой инфляции, мы ждем еще одного «широкого» шага по смягчению денежно-кредитных условий и доведения значения ключевой ставки до 15% (-200 б.п.).

Во время своего недавнего выступления на совместном заседании комитетов Госдумы Эльвира Набиуллина выразила обеспокоенность процессами трансформации экономики, активная фаза которых придется на второй-третий кварталы текущего года. Введенные санкции вскоре начнут сказываться на реальных секторах экономики, что повышает необходимость обеспечения их доступными финансовыми ресурсами. Иными словами, ЦБ России сейчас готов продемонстрировать гибкость и не использовать «любые методы» для как можно более быстрого возвращения инфляции к таргету (согласно актуальному базовому прогнозу, это случится в 2024 г.).

Более того, природа инфляции в ближайшие месяцы ожидаемо изменится – непродолжительный резкий рост цен на фоне ослабления рубля и, как следствие, повышение потребительского спроса сменятся более растянутым во времени дефицитом предложения, вызванным истощением запасов, а также перестройкой производственных и логистических процессов. Вполне вероятно, что данное изменение приведет к новой волне роста потребительских цен на товары широкой группы во втором полугодии 2022 г., в то время как основной этап нормализации инфляционных процессов придется уже на следующий год.

Таким образом, в ближайшей перспективе мы ждем постепенного смягчения условий монетарной политики, а также дополнительных мер, стимулирующих восстановление экономики за счет бюджетных средств. Банк России пока будет вынужден «закрыть глаза» на отрицательные реальные процентные ставки и вероятный новый скачок потребительских цен. Вместе с тем, мы не ждем резкой траектории снижения стоимости кредитования в России до конца 2022 г. В условиях ожидаемой высокой инфляции подобная политика выглядит малоэффективной. Наш базовый прогноз пока не предполагает, что ключевая ставка опустится ниже 12% в текущем году. Необходимая экономике стимуляция кредитного канала вероятнее всего будет достигаться за счет различных льготных программ.

Последние изменения на долговом рынке и наши рекомендации.

Более «мягкая» риторика регулятора в последние дни придала мощный импульс оптимизма участникам рынка ОФЗ. Доходность «классических» выпусков резко снизилась на фоне возросших торговых оборотов; таким образом, что почти вся кривая стала приближаться к значению в 10% (исключение составляют лишь бумаги с погашением в ближайший год).

Также стоит отметить резко сократившийся отрицательный наклон суверенной кривой, во многом вызванный переоценкой инвесторами значений процентных ставок в среднесрочной перспективе. С момента возобновления торгов в третьей декаде марта ценовой индекс государственных облигаций RGBI после обновления минимумов декабря 2014 г. отыграл все падение, вернувшись к значению 125,5 п.п. (+28% c достигнутого минимума).

По нашей оценке, доходность гособлигаций с постоянным купоном уже давно достигла равновесного уровня с учетом нашего базового прогноза по ключевой ставке до конца года. Текущие ценовые значения кажутся нам излишне перекупленными, поэтому мы не видим большого интереса в формировании длинных позиций в «классических» ОФЗ на данный момент в отличие от высокодоходных корпоративных облигаций. Более того, с учетом ожиданий роста годовой инфляции в ближайшие месяцы реальная доходность все больше будет уходить в отрицательную зону, тем самым становясь менее привлекательной для инвесторов. В этой связи мы по-прежнему отдаем предпочтение качественным корпоративным рублевым облигациям заемщиков первого-второго эшелонов (см. наш обзор от 01.04.2022). Что касается госсектора, то тут больший интерес могут вызвать инфляционные линкеры, даже при условии, что их цены также заметно повысились в последние недели.

Спред между доходностью двухлетних ОФЗ и ключевой ставкой

Спред между доходностью двухлетних ОФЗ и ключевой ставкой

Источник: Мосбиржа, ITI Capital

Динамика ценового индекса гособлигаций RGBI

Динамика ценового индекса гособлигаций RGBI

Источник: Мосбиржа, ITI Capital

21.04.2022
Читайте обзоры, аналитику рынков, инвест-идеи в нашем Telegram-канале
АО «ИК «Ай Ти Инвест» использует файлы cookie с целью обеспечения функционирования и персонализации сервисов, а также повышения удобства пользования сайтом. Продолжая пользоваться сайтом, вы соглашаетесь на обработку файлов cookie и пользовательских данных