Softline (В/ru BBB+) — высокодоходные инвестиции в защитном секторе. Комментарий к первичному размещению рублевых облигаций. Покупать.

Позиционирование выпуска. Во вторник, 20 октября, состоится сбор заявок на рублевые облигации Софтлайн Трейд серии 04 объемом не менее ₽3 млрд. Ожидаемый срок обращения бумаг составит три года два месяца. Структура выпуска также предусматривает амортизацию, начиная с восьмого купонного периода. Индикатив доходности, установленный организаторами выпуска, составляет YTM 9,3-9,83%, что соответствует премии над кривой ОФЗ в 425–478 б.п. На наш взгляд, диапазон выглядит весьма привлекательно, поскольку предполагает существенную премию как к собственной кривой эмитента, так и к обращающимся аналогам из IT-сектора или сопоставимой рейтинговой группы. Справедливая доходность новых облигаций, по нашей оценке, находится в диапазоне YTM 8,3-8,5%, что предполагает премию к недавно размещенному выпуску Qiwi, рейтинг которого на две ступени выше, чем у Softline. Таким образом, участие в книге выглядит привлекательным в рамках заявленного индикатива. В случае закрытия книги даже по нижней границе диапазона, положительная ценовая переоценка может составить не менее 2,5%.

Портрет эмитента. Группа Softline специализируется на предоставлении IT-услуг, в частности, по созданию облачных сервисов (22% выручки в 2019 г.) и комплексных технологических решений (18% выручки). Помимо этого, компания занимается продажей программного и аппаратного обеспечения (60% выручки) и оказанием сопутствующих услуг. За 25 лет существования география присутствия компании охватила более чем 50 стран. Таким образом, на зарубежные рынки приходится более трети совокупных продаж. У Softline диверсифицированная база поставщиков (более 3 тыс. контрагентов), компания является одним из восьми глобальных партнеров Microsoft. Среди акционеров — инвестиционные фонды ZUBR Capital и Da Vinci Capital, а также Совкомбанк.

Ключевые факторы инвестиционной привлекательности Softline:

  • продолжающийся рост рынка IT-услуг в России, в том числе за счет реализации нацпроектов и растущей цифровизации экономики под влиянием Covid-19;
  • сильные рыночные позиции компании (доля рынка продаж ПО в России — 10%), диверсифицированная операционная модель, позволяющая предоставить клиентам полный список IT-услуг;
  • низкая концентрация вендоров и клиентской базы;
  • высокие темпы роста продаж (CAGR свыше 21%), опережающие рынок;
  • обширная география присутствия;
  • дополнительный источник ликвидности в виде пакета акций норвежской IT-компании Crayon (10,14%), специализирующейся на облачных технологиях и цифровизации бизнеса. Рыночная стоимость инвестиций с момента вложения в августе 2018 г. увеличилась почти в семь раз и сейчас превышает $93 млн;
  • повышение операционной эффективности по мере реализации налогового маневра в российском IT-секторе.

В качестве главных недостатков кредитного профиля мы выделяем высокую долю короткого долга (примерно 80% от общей задолженности) и неполную финансовую прозрачность компании.

Отдельные консолидированные показатели группы Softline, МСФО

Отдельные консолидированные показатели группы Softline, МСФО

Финансовые показатели АО Софтлайн Трейд, РСБУ

Финансовые показатели АО Софтлайн Трейд, РСБУ

Карта рынка рублевых облигаций

Карта рынка рублевых облигаций

Источник: ММВБ, ITI Capital

16.10.2020
Читать PDF
Читайте обзоры, аналитику рынков, инвест-идеи в нашем Telegram-канале